Статья рекомендована Б.В. Кристальным 24 марта 2014 г.

Аннотация

В статье анализируется проблема информационного неравенства на организованном рынке, связанная с неправомерным использованием ключевой для рынка публично нераскрытой информации (инсайдерской информации). Утверждается, что проблема инсайда, лежащая в морально-этической, экономической и правовой плоскости, существенно влияет на инвестиционную привлекательность и доверие экономике страны в целом. Раскрываются основные аспекты правового противодействия инсайдерской деятельности, правовых средств защиты взаимосвязанных публично-частных интересов. Обосновывается утверждение, что существующий правовой механизм имеет ряд недостатков нормативного, процессуального и методологического характера. Предлагаются пути совершенствования действующего законодательства, направленные на борьбу с неправомерным использованием инсайдерской информации.

Ключевые слова: инсайдерская информация, инсайдер, инсайдерская деятельность, инсайдерская торговля, информационная дискриминация, организованный рынок, инвестор.

Концептуальным принципом функционирования фондового рынка в любом государстве служит информационная прозрачность, являющаяся залогом инвестиционной привлекательности. Среди бессметного множества информации, обращающейся на фондовом рынке, наибольшее значение имеет такая, которая отражает особо важные, ключевые события, способные вызвать заметную реакцию инвесторов и существенно повлиять на рыночную ситуацию. Если информация на рынке пока неизвестна, она приобретает еще более высокую ценность, в особенности для узкого круга лиц, обладающих ею.

Как правило, доступ к такой информации обусловлен служебным и иным «приближенным» к компании положением. Зная о текущей и грядущей ситуации в компании, осведомленные лица вовремя совершают операции по купле-продаже финансовых инструментов, успевая предотвратить для себя отрицательные последствия наступления негативных событий, сказывающихся на котировках (продают ценные бумаги до начала снижения их стоимости) или, наоборот, получают ощутимые выгоды, если информация сулит положительную динамику (скупают ценные бумаги с целью их последующей перепродажи по более высокой цене). И если, например, на американском континенте обеспечение доступности ключевой информации о компаниях, финансовых инструментах и «инсайд» – уже давно пройденный этап, то в России зачастую происходит так: узкому кругу лиц становятся известны секретные сведения коммерческого значения (например, об открытии новых месторождений золотодобывающим ОАО), и за тот период, пока информация еще не стала общеизвестной, они успевают извлечь для себя максимум выгод. Кто знает, что произойдет с рынком, акциями, валютой завтра? Если случится резкий обвал фондового рынка или прочие экономические либо политические катаклизмы, масштабы общественной катастрофы неизмеримы, вместе с тем, бесспорно, степень потерь всегда будет наименьшей у тех, кто раньше других получил доступ к соответствующей информации.

Информация, о которой пойдет речь в настоящей статье, имеет уникальную природу. В мировой практике важные непубличные сведения о компании, раскрытие которых может оказать существенное влияние на рыночную цену ценных бумаг, именуется инсайдерской (от англ. inside – внутренний). Признаками такой информации, как правило, являются: точность, достоверность (из сферы регулирования выведена информация, основанная на догадках, предположениях, слухах); конфиденциальность, ограниченная временными промежутками, поскольку общей презумпцией является требование о скорейшем раскрытии информации рынку; способность существенно влиять на котировки в случае раскрытия (активность либо пассивность трейдеров напрямую обусловлены наличием в их распоряжении информации). Последний признак вытекает из такого свойства информации, как ценность. Под ценностью информации понимается комплексный показатель ее качества, мера пригодности для принятия решений в конкретной сфере [1, с. 2]. При этом именно ценность предопределяет сущность и правовую природу инсайдерской информации.

Ярко выраженная асимметричность информационных ресурсов на организованном рынке зачастую вызывает несправедливое распределение экономических благ. Преимущественное положение одних субъектов, обладающих важной непубличной информацией и активно использующих ее в своих целях, и неосведомленность других порождают информационную дискриминацию. Не затрагивая социальные, моральные и экономические аспекты подобного явления, попытаемся провести его правовой анализ: выявить, какими правовыми средствами располагает сегодня общество, чтобы предотвращать недобросовестную практику на организованном рынке, связанную с неправомерным использованием инсайдерской информации; определить, насколько правовое регулирование в этой области эффективно с точки зрения соотношения заложенной законодателем цели и реально складывающейся практики.

Следует отметить, что если во всем мире практика борьбы с инсайдом имеет длительную и довольно богатую историю, то наша страна встала на этот путь относительно недавно. Принятый в ходе длительного лоббирования (около 18 лет!) под амбициозными лозунгами создания в Москве Международного финансового центра Федеральный закон от 27 июля 2010 г. № 224-ФЗ «О противодействии неправомерному использованию инсайдерской информации и манипулированию рынком» (далее – Закон) ознаменовал легализацию запрета на инсайдерскую торговлю и развитие системы правоотношений, направленных на выявление и пресечение неправомерного использования инсайдерской информации. Впервые на законодательном уровне вводится дефиниция инсайдерской информации, которая понимается как «точная и конкретная информация, которая не была распространена или предоставлена (в том числе сведения, составляющие коммерческую, служебную, банковскую тайну, тайну связи (в части информации о почтовых переводах денежных средств) и иную охраняемую законом тайну), распространение или предоставление которой может оказать существенное влияние на цены финансовых инструментов, иностранной валюты и (или) товаров и которая относится к информации, включенной в соответствующий перечень инсайдерской информации» [2].

Законом очерчивается исчерпывающий перечень инсайдеров (лиц, имеющих доступ к инсайдерской информации). Как известно, главным «торговцем на инсайде» является высший менеджмент компании, а также близкие родственники этого круга лиц. Причем последние, к сожалению, выведены из сферы действия Закона, поскольку инсайдерами не являются. Это существенная недоработка законодателя, вследствие которой существует широкая лазейка для злоупотреблений. Закон предписывает компаниям вести списки инсайдеров, инсайдерам – раскрывать информацию о совершаемых сделках, устанавливает полномочия регулятора финансовых рынков (ныне это Служба Банка России по финансовым рынкам) и обязанности бирж, определяет меру юридической ответственности. Запреты устанавливаются на использование инсайдерской информации в следующих формах:1) совершение на основании инсайдерской информации операций с финансовыми инструментами, валютой, товарами, связанными с ней; 2) передача инсайдерской информации третьим лицам; 3) дача рекомендаций третьим лицам, обязывание или побуждение их иным образом к приобретению или продаже финансовых инструментов, иностранной валюты и (или) товаров (на основании инсайдерской информации).

Закон об инсайде установил уголовную (ст. 185.6 УК РФ), административную (ст. 15.21 КоАП РФ) и гражданско-правовую ответственность за неправомерное использование инсайдерской информации. Максимальный размер штрафа, который грозит лицу, нарушившему законодательство об инсайде (в рамках уголовного дела), составляет миллион рублей, а максимальный срок лишения свободы составляет шесть лет. Однако за время действия Закона еще не было ни одного случая реального привлечения к ответственности за инсайдерскую деятельность. Возможно, одна из причин кроется в том, что механизмы расследования уголовных и административных правонарушений, связанных с использованием инсайдерской информации, не проработаны. Российский «мегарегулятор» – Служба Банка России по финансовым рынкам – не наделен оперативно-розыскными полномочиями, порядок его взаимодействия с правоохранительными органами так же не установлен. В системе этих звеньев у следственных и судебных органов нет необходимого уровня знаний и опыта для работы с преступлениями на финансовом рынке. Еще более затруднительными оказываются ситуации, при которых биржевые операции ведутся через подставных лиц, в особенности через оффшорные компании. В итоге дела о российском инсайде зависают в воздухе.

Логично предположить, что создание хотя бы одного прецедента доказанной инсайдерской деятельности может повернуть весь механизм противодействия ей. Не секрет, что одним из камней преткновения здесь является коррупция. Как показывает жизнь, после резкого обвала курсов на плаву остаются те, кто, находясь рядом с властными структурами и зная наперед о грядущих событиях в условиях общей неинформированности, сумел предотвратить для себя неблагоприятные последствия. Уже давно выявлены объективные закономерности между наступлением ключевых общественно значимых событий и «необычными» колебаниями ценных бумаг крупнейших компаний (дело ЮКОСа в 2003–2004 гг., присвоение в 2004 г. России инвестиционного рейтинга международным рейтинговым агентством Standard&Poor's , отставка президента Сбербанка в 2007 г., отставка мэра Москвы в 2010 г., политический кризис 2012 г. и др.).

Инсайдерская деятельность, нарушая по своей экономической и правовой природе как частные, так и общественные интересы, требует комплексной правовой регламентации. Обеспечить эффективность правового регулирования здесь возможно только за счет сочетания правовых механизмов публичного и частного права, причем при условии тщательной проработанности соответствующей правовой материи. Публично-правовые средства регулирования инсайдерской деятельности выражены в нормативных требованиях о своевременном и полном раскрытии инсайдерской информации рынку, о ведении и передаче списков инсайдеров мегарегулятору и биржам, о раскрытии инсайдерами информации о произведенных финансовых операциях. Кроме того, следует заметить, что надлежащее правовое воздействие на общественные отношения и эффективная охрана нарушенных прав невозможны без установления соответствующих санкций в нормах административного и уголовного права. Особую роль также играют меры юридической ответственности в виде приостановления действия (аннулирования) лицензии на профессиональную деятельность на рынке ценных бумаг. Говоря о механизмах частного права, следует подчеркнуть, что они призваны обеспечить охрану имущественных прав отдельно взятых участников рынка. Поэтому в этой связи нельзя не сказать об особенностях гражданско-правового регулирования отношений, связанных с обращением инсайдерской информации, кроме того, следует обозначить существующие и потенциальные сложности привлечения к гражданско-правовой ответственности за неправомерное ее использование.

Для инвестора как участника прежде всего имущественных отношений первоочередное значение приобретает равнодоступность информации, своевременность и полнота ее получения при минимальных издержках, а также возможность либо предотвратить для себя неблагоприятные последствия имущественного характера, возникающие в результате наступления отраженных в информации событий, либо получить максимальную выгоду благодаря раскрытию
ключевой для рынка «положительной» информации и наступления соответствующих событий. Причем если публично-правовой интерес проявляется в нормативном закреплении уголовно-правовых и административно-правовых санкций и располагает большим арсенал правовых средств, то интерес частный, к сожалению, до сих пор остается менее защищенным. В противовес отсутствию в ряде зарубежных государств института гражданско-правовой ответственности за инсайдерскую деятельность, российский Закон об инсайде в статье 7 декларирует, что лица, которым в результате неправомерного использования инсайдерской информации причинены убытки, вправе требовать их возмещения от лиц, в результате действий которых убытки были причинены. Однако является ли заложенный механизм возмещения ущерба от инсайдерской деятельности реально осуществимым?

В первоначальном проекте Закона содержались положения о возможности признания сделок, заключенных с использованием инсайдерской информации, недействительными. Мнения о необходимости такой нормы придерживались и некоторые ученые [3, с.277]. Однако в соответствии с действующими в настоящее время нормами формально такие сделки пороков не имеют. В основе применения мер гражданско-правовой ответственности за инсайд лежит доказывание причинной связи между фактом противоправного использования инсайдерской информации и возникновением убытков у участников биржевой торговли. Как писал в свое время выдающийся отечественный цивилист Г.Ф. Шершеневич, гражданское правонарушение предполагает такое сосуществование незаконного действия и вреда, которое обнаружило бы между ними причинную связь. При такой последовательности двух явлений возникают вопросы: насколько незаконное действие есть причина вреда и насколько вред есть следствие такого незаконного действия [4, с. 264, 265].

Согласно п. 2 ст.15 Гражданского кодекса РФ под убытками понимаются расходы, которые лицо, чье право нарушено, произвело или должно будет произвести для восстановления нарушенного права, утрата или повреждение его имущества (реальный ущерб), а также неполученные доходы, которые это лицо получило бы при обычных условиях гражданского оборота, если бы его право не было нарушено (упущенная выгода)[5]. Складывается мнение, что доказывание убытков в делах об инсайде чрезвычайно сложно. Во-первых, ввиду признака обезличенности биржевой торговли непосредственных правоотношений между инсайдерами и инвесторами-не-контрагентами не возникает. В течение одного торгового дня на бирже совершается бесчисленное количество сделок. Во-вторых, специфический механизм ценообразования в биржевой торговле диктует невозможность применения традиционных способов определения размера убытков. Ведь динамика курса финансовых инструментов (резкое падение, рост) могут отражать как искусственные процессы (махинации инсайдеров, манипулирование ценами), так и естественные, объективные, обусловленные макроэкономическими закономерностями. Напрашивается вывод: общие правила доказывания убытков, понесенных участниками финансового рынка в России, должны быть облегчены. В связи с этим целесообразно подумать об использовании иных правовых конструкций, в частности, таких, как институт компенсаций, как это имеет место, например, в сфере интеллектуальных прав, когда оценить имущественные последствия нарушения затруднительно или вообще не представляется возможным, и ответчик выплачивает определенную денежную компенсацию в абсолютном выражении.

В-третьих, на частное лицо ложится весьма тяжелое бремя доказывания, сопряженное со сбором доказательств наличия следующих обстоятельств: 1) в ведении нарушителя находилась определенная информация; 2) нарушитель знал или должен быть знать, что такая информация является инсайдерской; 3) фактором совершения торговых операций на бирже было обладание информацией; 4) в результате использования информации у потерпевшего возникли убытки. В силу процессуального принципа состязательности сторон при судебном разбирательстве потерпевший должен запросить и собрать сведения от организаторов торгов, от биржевых посредников, от Службы Банка России по финансовым рынкам, от эмитентов и иных лиц. Сделать это отдельно взятому лицу весьма затруднительно. Чтобы самостоятельно отстаивать позицию о том, что в результате инсайдерской деятельности был причинен серьезный имущественный ущерб, необходим достаточно высокий уровень знаний о законах биржевой торговли. В данной связи неизбежно возникает вывод о том, что без уголовной или административной преюдиции осуществить надлежащую гражданско-правовую защиту нарушенных в результате инсайдерской деятельности прав и законных интересов практически не представляется возможным.

Выходом из сложившейся ситуации вполне может быть активное содействие биржи в качестве процессуального истца с расширением полномочий по сбору, оценке и предоставлению доказательственной базы. Требуют легального закрепления принципы равнодоступности и достоверности биржевой информации, а также обязательного содействия биржи в защите нарушенных прав и интересов инвесторов. Тенденция развития саморегулирования сводится к тому, что биржам отводится особая роль в обеспечении «честности торгов», поэтому на них возлагается обязанность по контролю за соблюдением их членами требований законодательства об инсайде, по разработке требований к своим членам, к правилам ведения торгов, по установлению и применению санкций за нарушение этих правил, а также по определению критериев и проверке нестандартных сделок (заявок). Сегодня в России действует комплексная программно-аналитическая система, запущенная Федеральной Службой по финансовым рынкам, которая ежедневно осуществляет на биржах мониторинг свыше 1,2 млн. транзакций и 10 млн. заявок и в режиме реального времени выявляет «подозрительные» сделки.

__________

Преюдиция – обязательность для всех судов, рассматривающих дело, принимать без проверки и доказательств факты, ранее установленные вступившим в законную силу судебным решением по другому делу, в котором участвуют те же лица.

Для эффективной защиты прав инвесторов от инсайдерской деятельности необходимо комплексное правовое регулирование. Очень наглядна история действия норм регулирования инсайдерской торговли в США (с 1934 г.!) – государстве-родоначальнике запретов на инсайд. Комиссия по ценным бумагах США (SEC) обладает широчайшими полномочиями в области противодействия инсайду. Штрафы, налагаемые в Америке за инсайд, достигают десятков миллиардов долларов, а сроки лишения свободы, как показывает практика, достигают 15 лет и более. Весьма интересной практикой является система публичных вознаграждений за предоставление информации о деятельности инсайдеров, а также обязательные публикации о нарушителях в качестве некой «моральной санкции» относительно их деловой репутации. Борьба с инсайдом в США уже давно вошла в рамки поддержания деловой этики на рынках. Этот опыт весьма показателен так же и в части предотвращения инсайдерской торговли за счет своевременного и полного раскрытия рыночной информации, а также активного участия фондовых бирж.

Одним из важнейших стимулов к пресечению неправомерной деятельности инсайдеров во всем мире служит инвестиционная активность. Ведь ни для кого не секрет, что, выбирая объект для финансовых вложений, инвестор руководствуется прежде всего перспективностью развития, опирающейся на деловую репутацию обладателя объекта инвестирования. А на деловую репутацию непосредственно влияет степень достоверности и доступности ключевой информации о финансовом состоянии объекта инвестирования, равнодоступные возможности для прогнозирования дальнейшего его развития, добросовестное поведение корпоративных и иных инсайдеров. Вопрос в том, как заставить российские компании незамедлительно и подробно раскрывать информацию обо всех существенных фактах. Императивные нормы о раскрытии информации [6] обеспечивают минимальные гарантии для общества. Подобная информация разрозненна, фрагментарна. Лицу, намеревающемуся сделать вложения, особенно если он делает это впервые, приходится изучать многочисленные и зачастую противоречивые аналитические сводки. Представляется, что одним из важнейших стимулов пресечения инсайдерской деятельности эмитентов и факторов привлечения инвестиций может служить создание единого независимого рейтинга «информационной прозрачности» российских компаний, когда из одной информационной базы можно будет узнать о степени отражения эмитентами ключевой информации, об обеспечении открытого доступа к информации, о внутренних мерах по борьбе с инсайдерами, об эффективности системы корпоративного контроля. Такого рода информационная конкуренция, своего рода «борьба за доверие», может стать одним из мощных инструментов информационного обеспечения рынка. В алгоритме механизма по борьбе с сокрытием и использованием информации именно превентивные меры должны демонстрировать наибольшую эффективность, ибо правонарушение всегда проще предотвратить, чем выявить.

В основе антиинсайдерского законодательства лежат два концептуальных принципа: во-первых, обладание инсайдерской информацией ввиду служебной или иной связи с корпорацией должно служить корпоративным целям, а не личным выгодам инсайдеров; во-вторых, несправедливость распределения благ в сделке, где инсайдер обладает реальной и полной информацией, а его контрагент остается неосведомленным. Концепция свободного и прозрачного рынка построена на теории конкурирующих решений продавцов и покупателей, когда рыночная ситуация продиктована только реальными индексами в результате естественного ценообразования, а не иными факторами, сопряженными с неправомерным сокрытием важной информации и (или) использованием ее. Успешный опыт функционирования системы по противодействию инсайдерской деятельности напрямую связан с эффективностью биржевой системы в целом, повышением статуса биржи как локального регулятора, а также наделением ее рядом процессуальных полномочий, развитой системой пруденциального контроля за операциями на организованных рынках, заинтересованностью организаторов торгов в прозрачности биржевой торговли, в выявлении и пресечении инсайдерских правонарушений, и, разумеется, добросовестностью самих трейдеров, о чем пока говорить не приходится. Низкий уровень практики правоприменения обусловливает процветание и безнаказанность инсайдеров. Для разрешения споров о торговле на инсайде действующая система судов также не совсем приемлема. Защита нарушенных при биржевой торговле прав должна быть максимально оперативной, поэтому стоит задуматься о создании в России специальных профильных судов по финансовым правонарушениям, исключительной компетенцией которых будет рассмотрение и разрешение всех дел, связанных с нарушением прав инвесторов на организованном рынке.

ЛИТЕРАТУРА

1. Гаврилов О.Л. Курс правовой информатики. Учебник для вузов. М.: НОРМА, ИНФРА-М, 2000.

2. Федеральный закон «О противодействии неправомерному использованию инсайдерской информации и манипулированию рынком и о внесении изменений в отдельные законодательные акты Российской Федерации» // СЗ РФ. 2010. № 31. Ст. 4193.

3. Майфат А.В. Гражданско-правовые конструкции инвестирования. Волтерс-Клувер, 2006.

4. Шершеневич Г.Ф. Общая теория права. М., 1995. Т. 2.

5. Гражданский кодекс Российской Федерации (часть первая) от 30.11.1994 N 51-ФЗ

(ред. от 02.11.2013) // Российская газета. 1994. 8 декабря.

5. Приказ ФСФР России от 04.10.2011 № 11-46/пз-н (ред. от 24.04.2012) «Об утверждении Положения о раскрытии информации эмитентами эмиссионных ценных бумаг» // Справочно-правовая система «Консультант плюс».

______________________________

АХМАДУЛЛИНА Азалия Фаридовна

Аспирант кафедры гражданского и предпринимательского права

юридического факультета Казанского (Приволжского) федерального университета